文章来源：定焦
上市了，然后呢？
定焦（dingjiaoone）原创
作者 | 黎明
编辑 | 魏佳
很多人从来没体验过自动驾驶，但自动驾驶公司正在抢着上市。
今年以来，已有十多家自动驾驶相关公司启动上市流程。
最新上市的是自动驾驶芯片“第一股”黑芝麻智能，8月8日登陆港交所，当前市值114亿港元；即将上市的是自动驾驶创业公司文远知行，招股完成后就会在纳斯达克挂牌。
在它们后面，还有明星项目小马智行、Momenta，国产自动驾驶芯片的头号玩家地平线，以及从A股转战港股的纵目科技。另外，做车路协同的蘑菇车联，也已筹备IPO一段时间了。
这一波上市潮，背后有企业的融资需求推动，也有投资人退出的现实压力，趁着潮起抓紧上市，企业才有机会把自动驾驶的故事继续讲下去。
只是，做自动驾驶的公司太多，资本市场可能需要消化一会。
新一轮上市潮来了
今天的上市潮，源于8年前的创业潮。
2016年前后，中国突然涌现出一大批自动驾驶创业公司。
比如在最火热的Robotaxi（自动驾驶出租车）领域，小马智行、Momenta、AutoX都创办于2016年，文远知行的前身景驰科技，以及因合伙人内讧被清盘的Roadstar（联合创始人周光后来另起炉灶成立了元戎启行），都成立于2017年。
2018年我们曾在南方的一座小镇里体验过Roadstar的无人车，车是改装的，还不像今天这样成熟，后排有个员工拿着个笔记本电脑，屏幕上是跳动的代码和行车可视化图像，虽然简陋，但车辆已能自动驾驶、自动变道、无保护左转。这在当时已非常先进，只是想不到Roadstar没多久就清盘了。
在自动驾驶芯片领域，地平线成立于2015年，黑芝麻智能是2016年。2018年下半年，我们曾与黑芝麻智能创始人单记章做过一次深度访谈，当时黑芝麻智能还是一家初创公司，对外输出技术解决方案，车规级芯片刚完成设计部分，还没开始流片。
去年底在港交所上市的自动驾驶一级供应商知行科技，也是成立于2016年；2017年还诞生了做自动驾驶系统的禾多科技、车路云一体化的代表项目蘑菇车联。
一位科技行业投资人告诉「定焦」，2016年前后出现自动驾驶创业潮，是因为赶上了两个热点，一是人工智能，也就是现在所说的AI 1.0，那一年谷歌开发的机器人AlphaGo打败了围棋圣手李世石，极大激发了人们对人工智能的兴趣，自动驾驶也从中受益；二是谷歌的自动驾驶部门独立成为Waymo，两年估值翻了近10倍，2018年估值暴涨至1750亿美元，吸引大量资本涌入自动驾驶行业。
从创业潮中存活下来的公司，今天已经到了可以上市的节点，投资机构当年投入的资金，也需要通过上市退出。
和高资本创始合伙人何宇华分析，很多创业公司在融资时都会签对赌协议，其中一个条件就是要完成IPO申报，不限于国内外，所以香港是一条可预期可实现的路径，这两年有一些协议陆续到期。另外，一级市场现在相对冷清，而香港资本市场还比较活跃，所以会有一些公司发起冲刺。
去年12月，知行科技在港交所主板挂牌，虽然首日破发，但不到半年股价翻了5倍，市值一度超过200亿港元。“大家看到知行科技的股价表现，更有动力去港股上市了。”何宇华说。
如今，黑芝麻智能已经在港交所挂牌，此前计划在A股上市的纵目科技、佑驾创新也转而向港交所递交上市申请。一个多月前，小马智行和文远知行投资的网约车平台如祺出行，已经在港交所上市。
小马智行、文远知行、Momenta是国内的三家明星自动驾驶创业公司，它们选择了美股。目前文远知行进展最快，已经递交招股书，即将开始招股；小马智行和Momenta分别在4月和6月通过了中国证监会的境外发行上市备案，接下来就等提交招股书了。
文远知行上市之后，中国自动驾驶行业的几大细分赛道就都有了上市公司——Robotaxi（文远知行）、Robotaxi运营（如祺出行）、激光雷达（禾赛科技）、自动驾驶芯片（黑芝麻智能）、自动驾驶域控制器（知行科技）。
能亏掉的钱不多了
我们上述提到的所有自动驾驶公司，目前都处于亏损状态。
这在自动驾驶行业不稀奇，因为自动驾驶技术研发投入大，商业化前景不明朗，变现周期很长。我们可以理解，这些公司早期都是在为爱发电。
从文远知行在招股书中公开的数据，我们可以窥见自动驾驶公司的财务处境。
从2021年至2023年，文远知行的营收分别为1.38亿元、5.28亿元、4.02亿元，2022年是这家公司营收的顶点。2024年上半年，营收为1.50亿元，同比减少17.8%。同期，文远知行的净亏损分别为10.07亿元、12.99亿元、19.49亿元，逐年扩大，2024年上半年净亏损8.82亿元。
亏损的一大原因是研发开支太高。2021年至2023年，文远知行每年的研发开支都比公司收入高——三年累计研发开支22.6亿元，而收入加起来只有10.68亿元。
自动驾驶技术的研发需要持续砸钱，而收入却越来越少。正在筹备上市的小马智行、Momenta，大概率也是类似的情况。
做自动驾驶芯片的黑芝麻智能，情况也好不到哪里去。
2021年至2023年，黑芝麻智能的收入分别为6050.4万元、1.65亿元、3.12亿元，增势非常明显，但研发开支的增长更快——三年分别为5.95亿元、7.64亿元、13.62亿元，加起来是收入的5倍，三年净亏损则高达58.7亿元。
当费用是收入的好几倍，意味着公司要在经营层面打平不现实，只能再依靠外部融资。
我们根据天眼查统计的信息，简单梳理一下自动驾驶公司的融资情况。
文远知行在向美国SEC递交招股书之前，从广汽集团拿到了一笔不超过2000万美元的战略投资，这可以视为Pre-IPO轮融资。在这之前的近三年里，文远知行都没有获得融资。
文远知行密集融资发生在2021年，那是自动驾驶寒冬来临的前夜。这一年里，文远知行连续收获了三笔融资，从B轮一直融到了D轮，金额加起来超过10亿美金。地平线则在短短半年里，从C+轮一直融到C++++++轮，你没看错，这里有6个“+”。
在那之后，整个自动驾驶行业遭遇资本寒冬，全球激光雷达鼻祖ibeo、累计融资26亿美元的自动驾驶公司Argo.ai，都相继破产或关闭，美股上市的自动驾驶公司股价暴跌，有的跌幅高达90%。中国自动驾驶公司融资变难了。
Momenta最新一笔融资还停留在2021年，AutoX停留在2020年，地平线在2022年拿过一笔奇瑞汽车的战略投资，小马智行去年跑到中东拿了一笔沙特的美元投资。
现在，这些自动驾驶公司融资的尴尬之处在于，前些年资本追捧时把估值抬得过高，要按照之前的估值继续融资很难。另外，一级市场上活跃的市场化基金越来越少，很多美元基金大幅收缩，国资和地方政府引导基金相对强势，但要拿国资的钱，往往会有很多限制，最常见的是有返投要求。
一位投资人说，有些做自动驾驶系统的公司，本质上是代码公司，是卖软件和方案的，这类公司没有厂房、设备、硬件等实物资产，也不能解决太多就业，地方基金在看项目时会考虑这些因素。
综合来看，上市几乎成了自动驾驶公司的必经之路。
无人驾驶资本不爱了
一家公司在二级市场公开挂牌上市，从私人公司变成公众公司，意味着融资范围大大拓宽了。让新的投资人带着钱参与进来，便是上市最直接的意义。
因此，看一家公司是否吃香、在市场上有多受追捧，就看它在IPO发行时，能吸引到多少新的投资人，投资人认购的热情有多高，以及最终能融到多少钱。
文远知行更新的招股书显示，本次美股上市计划融资4.4 亿美元。这个金额如果能落实到位，将是今年来规模很大的一次中概股IPO，毕竟，今年上市的大部分中概股都只融到几百万美金，金额过亿的屈指可数。
不过，这4.4亿美元中有3.2亿美元属于定向增发，性质跟一级市场融资差不多，剩下的1.2亿美元，博世表示有意愿认购1亿美元，而博世是文远知行D轮的投资人，也是其合作伙伴。
这样算下来，文远知行实际从公开的二级市场上融到的钱非常少，基本是靠老股东和老朋友撑场面。
根据发行价和股数推算，文远知行目前估值约50亿美元。在2021年12月的最后一轮融资中，文远知行投后估值44亿美元。也就是说，两年半过去了，文远知行的估值只涨了6亿美元，而且这个最新估值还得在IPO时接受检验。
从当前的行情看，二级市场对新上市的自动驾驶公司热情不算高，公司上市时要做好股价破发的准备。
黑芝麻智能在8月登陆港股时，是以未盈利“特专科技”公司的身份上市的，属于港股引进的第二家，但开盘时股价就破发了，当天股价下跌27%。截至8月15日，黑芝麻智能的市值为114亿港元，已跌破此前C+轮融资时超过170亿港元的估值。
当然，黑芝麻智能的股价下跌，也与港股整体行情走向有关。
无论如何，自动驾驶公司光有技术还不够，得证明自己的商业化能力。在大规模商业应用来临之前，它们得先养活自己。
何宇华说，从创造的收入来看，现在很多自动驾驶公司都撑不起估值。相比之下，市场更愿意相信
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